圖片來源：攝圖網(wǎng)

本周二開始，美聯(lián)儲在芝加哥舉行為期兩天的《美聯(lián)儲在傾聽（Fed Listens）：貨幣政策策略、工具和溝通實踐》系列會議。

在周二的致辭中，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，并不知道全球貿(mào)易摩擦等近期事件何時能夠解決，美聯(lián)儲正密切關(guān)注事件對美國經(jīng)濟前景的影響，“會采取適當?shù)男袆尤ゾS持經(jīng)濟擴張”。

這也旋即引發(fā)市場猜測鮑威爾是在暗示未來降息的可能，美股在他講話過程中也大幅走高，標普500指數(shù)收漲逾2%。

彭博文章提到，鮑威爾表達了“對必要時降息的開放態(tài)度”，承諾將密切關(guān)注諸多不確定性局勢的進展，進而相應調(diào)整貨幣政策。

美國咨詢Grant Thornton首席經(jīng)濟學家Diane Swonk也表示，鮑威爾想要對穩(wěn)健的美國經(jīng)濟增長保持樂觀，但是同時表達必要時愿意降息的觀點，“觸發(fā)降息的門檻正在降低”。

鮑威爾這一表態(tài)的語境到底如何？他還說了哪些？他此次講話內(nèi)容全文如下，華爾街見聞編譯：

早上好，很高興歡迎各位的到來。

美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）正在對我們的貨幣政策策略、工具以及對外溝通進行歷史首次公開評估，本次會議就是這項工作的一部分。這里有來自學術(shù)界以及其他各界的優(yōu)秀專家，他們會針對貨幣政策如何最好的服務公眾分享自己的見解。

首先，我想就貿(mào)易談判以及其他近期事件說一下。我們并不知道這些事件會以何種方式得到解決，以及何時能夠解決。目前我們正在密切關(guān)注這些動態(tài)對美國經(jīng)濟前景的影響，與往常一樣，我們會采取適當?shù)男袆尤ゾS持經(jīng)濟擴張，讓勞動力市場保持強勁，讓通脹處于2%的目標。我今天要發(fā)表的言論，和這場會議一樣，會集中圍繞不管當前事件如何演進都會存在的較長期問題上。

雖然全球央行目前都在面臨具有挑戰(zhàn)性的環(huán)境，不過這些挑戰(zhàn)也并不全都是新的。事實上，早在1999年，美聯(lián)儲系統(tǒng)就曾舉辦過一次會議，名為“低通脹環(huán)境下的貨幣政策”。

當時的參與者討論的是，在剛剛打贏對抗高通脹的戰(zhàn)爭之后涌現(xiàn)的新挑戰(zhàn)。他們集中討論了低通脹所帶來的很多問題，尤其是關(guān)于如果利率降至我們現(xiàn)在稱之為“有效下限”的水平時，美聯(lián)儲能夠動用哪些非常規(guī)工具去支持經(jīng)濟增長。

在當時會議召開時，雖然日本央行 已經(jīng)在和政策利率“有效下限”進行抗爭，但這種情況對于美國來說似乎還遙遠。這場會議在金融媒體也鮮有報道，不過路透一篇題為“Fed Conference Timingon Inflation Odd, but Useful”的文章卻提到了這一遙遠的風險。

當時的與會者根本想不到，僅僅10年后，世界會被嚴重金融危機所吞沒，導致失業(yè)率飆升，全球央行紛紛集中使用新的策略、工具和溝通方式。

當下一次政策利率觸及“有效下限”時——還會有下下次，大家就不會再感到意外了?，F(xiàn)在我們已經(jīng)清楚了“有效下限”所帶來的挑戰(zhàn)，也有了全球金融危機以及其后亂象導致的痛苦經(jīng)歷指導我們。面對我們所服務的公眾，我們的職責是現(xiàn)在就采取相應措施，以便讓我們在下一次面臨“有效下限”時能夠處于最有利地位。

目前經(jīng)濟仍在增長，失業(yè)率處于低位，通脹較低且穩(wěn)定，所以現(xiàn)在是與公眾就這些問題就行廣泛溝通的好時機。

這次評估包括幾個部分，目的都是讓我們的貨幣政策得到仔細檢視。我們也在全國舉行一系列“Fed Listens”活動，以便去了解不同背景及利益訴求群體的看法。這次會議以及其他活動，都將幫助我們獲取來自決策者和專家最好的思考。

從今年晚些時候開始，F(xiàn)OMC會在一系列常規(guī)會議中專門抽時間評估從這些活動中得到的教訓，整個美聯(lián)儲體系也將提供報告支持。我們將會公開發(fā)布屆時討論的內(nèi)容，同時，如果有人有興趣參與或者希望了解更多信息，可以訪問美聯(lián)儲委員會官網(wǎng)。

在討論此次評估的細節(jié)之前，我還想集中說一下今天我們面臨的挑戰(zhàn)。作為參考，1999年那次會議召開時，美國經(jīng)濟擴張已經(jīng)延續(xù)了八年，核心通脹為1.4%，失業(yè)率為4.1%，和今天的情況沒有什么不同。當時菲利普斯曲線的平坦化、自然失業(yè)率水平以及生產(chǎn)力增速能否加速也都讓宏觀經(jīng)濟學家困惑不已，這些問題我們今天也在面對。

和現(xiàn)在的一大區(qū)別在于，當時聯(lián)邦基金利率是5.2%，與“有效下限”是20次25個基點降息的距離。從那時以來，外界對較長期自然利率或者說中性利率的預估降低了2-3個百分點，有些人還認為，有效利率的降幅甚至更大。更低的實際利率以及處于低位的通脹水平意味著，名義利率更低，而且如果經(jīng)濟下滑到來，那么利率就有更大的可能性跌至“有效下限”。

過去十年的經(jīng)驗表明，與“有效下限”抗爭的過程通常伴隨著痛苦的高失業(yè)率、緩慢的經(jīng)濟增長甚至是經(jīng)濟衰退。經(jīng)濟疲軟給通脹帶來下行壓力，那會推高實際利率，并給我們支持就業(yè)增長帶來更進一步的挑戰(zhàn)。

此外，隨著時間的推移，通貨膨脹對資源利用的緊張程度變得不那么敏感了。當失業(yè)率高企時，這種減弱的敏感性對于避免通縮而言可以說是一個福音，但也意味著最終可能需要更大程度的勞動力市場緊縮，才能使通脹在經(jīng)濟復蘇過程中回歸目標。利用貨幣政策對勞動力市場施加足夠大的壓力來提振通脹，可能會造成金融市場或其他領(lǐng)域過度動蕩的風險。

總而言之，利率與“有效下限”的接近程度已經(jīng)成為我們這個時代貨幣政策最突出的挑戰(zhàn)，也讓許多舊的挑戰(zhàn)具有更大的意義。舉例來說，通脹的表現(xiàn)現(xiàn)在吸引了更多的關(guān)注。曾經(jīng)，當名義利率處于4-5%位置時，通脹意外下行幾十分之一不會引發(fā)“有效下限”的幽靈。

然而，今時不同往日，核心通脹現(xiàn)在運行在2%目標下方。在這種情況下，若通脹意外下行與以往相同的幅度，并持續(xù)下去，利率就會接近“有效下限”，那會讓人不安。FOMC的同事們和我必須也確實重視這種風險，即通脹即使在經(jīng)濟表現(xiàn)強勁的情況下仍持續(xù)低位運行將會引發(fā)關(guān)于下行趨勢難以遏制的通脹預期。評估工作的核心是審視我們的策略的潛在變化，這些策略旨在加強2%對稱性通脹目標的可信度。

聯(lián)邦基金利率“有效下限”問題也會使FOMC在實現(xiàn)其透明度和問責制上的努力復雜化。如同其他主要央行，美聯(lián)儲不受短期政治壓力的影響。這種獨立性讓我們有責任保持透明、為公眾負責。在危機期間，當政策利率觸及“有效下限”，央行們訴諸于一些當時被視為創(chuàng)新的、未經(jīng)測試的政策工具，以求實現(xiàn)雙重任務目標。雖然這些工具現(xiàn)在已經(jīng)不算新了，但相比于傳統(tǒng)的央行政策措施，它們的有效性、成本和風險仍未能被很好地理解。

FOMC的同事們和我承諾，會解釋為何在危機之初使用這些工具對于實現(xiàn)我們的雙重任務而言是謹慎而有效的，以及為何像這些工具將來很有可能被再次使用。我們的審視工作是我們與公眾溝通的努力的一部分。

讓我更來詳盡地闡述我們的審視工作，核心主要集中在三個問題上：

1、在現(xiàn)有貨幣政策策略之下，美聯(lián)儲能否順利實現(xiàn)他們設定的目標？還是說他們應當考慮旨在修正過去錯誤的通脹目標的策略？

2、現(xiàn)有的貨幣政策工具對于實現(xiàn)最大化就業(yè)，以及穩(wěn)定物價這樣的目標而言是否足夠？是否應當擴充政策工具包？

3、如何提升FOMC的政策框架溝通和執(zhí)行機制？

這些問題相當廣泛，同事們和我抱著開放的心態(tài)在研究它們。我們相信，當前的貨幣政策框架運行得很好，沒必要做出調(diào)整。事實上，這次審視工作仍處于早期階段。

第一個問題提出了FOMC是否應該使用補償策略來應對利率“有效下限”風險的問題。在1999年的會議上，當時的研究顯示——至少研究模型顯示——這樣的策略可以大大降低失業(yè)率和其他“有效下限”的成本。最簡單的版本是這樣的：處于“有效下限”附近的利率導致通貨膨脹持續(xù)不及央行目標。但如果央行承諾會有意通過刺激經(jīng)濟和短暫地將通脹適度推高至所設目標上方來彌補任何通脹方面的損失呢？

在這些模型中，未來的刺激措施促進了消費和投資的預期，這將大大減少利率處于”有效下限”的痛苦。政策決策者們在危機爆發(fā)之初曾經(jīng)討論過這些推理。但是，無論是美聯(lián)儲還是任何其他主要央行都沒有選擇這樣的政策。為什么呢？要使這些策略發(fā)揮作用，家庭和企業(yè)就必須去冒險，可以這么說，他們需要在經(jīng)濟低迷時增加支出。理論上來說，基于對央行會在某個時候祭出額外刺激性措施的信心，他們會這么做，雖然這些措施可能還得等待好些年。

在模型中，央行決策者們的信心是基于假設情景而生成的。盡管這些假設生而具有美化未來的性質(zhì)，但是危機期間的決策者們懷疑，他們?nèi)绻鞒雒篮梦磥斫K會來臨的承諾是否真的能打動國民的心、思想和錢包。其中一些問題是：在經(jīng)濟衰退之前還沒有打好基礎——我們希望在下次衰退之前解決好這個問題。

政策制定者們也曾經(jīng)高度擔憂迫使FOMC采取行動這一企圖的合法性和有效性，因為那可能會在落實之際短期內(nèi)令人不快。

有關(guān)補償策略的研究已經(jīng)開始被更加嚴肅地對待，人們在思考它的可靠性。但重要的問題依然存在。為了讓家庭和企業(yè)接受，一個可以被理解的、可靠的、可操作的策略必須遵循與央行多年來的策略保持一致。

第二個問題是，美聯(lián)儲工具包所提供的刺激性措施在面臨利率“有效下限”時是否足夠。在美國，我們采用了幾種不同的方法，包括前瞻指引和大規(guī)模購買長期證券。雖然人們對于這些政策的有效性看法不一，但隨著它們的使用，失業(yè)率穩(wěn)步下滑和通脹預期保持穩(wěn)定，從許多其他發(fā)達經(jīng)濟體的復蘇來看，總體上結(jié)果是有利的。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

我個人認為，這些政策為需求提供了很有意義的支持，但它們不應當被認為是傳統(tǒng)利率工具的完美替代品。在任何情況下，我們都有責任全面而徹底地評測要怎樣組合這些工具，才能在下一次利率處于“有效下限”時讓它們很好地發(fā)揮作用。

當談起危機期間使用過的工具時，或許，是時候取消“非常規(guī)”這種說法了。我們知道，像這些工具很有可能在將來“有效下限”來臨的時候是需要以某種形式出現(xiàn)的，當然，我們希望這種時刻越少越好。現(xiàn)在，我們有大量的證據(jù)涉及到這些工具的有效性、成本和風險，包括那些FOMC使用過的工具以及其他嘗試。在完善評估的過程當中，我們的計劃必須充分利用這種不斷增長的理解。

第三個問題是關(guān)于改善溝通機制，這個問題我之前已經(jīng)從管理和問責制的角度討論過。但通過對家庭和企業(yè)的預期的影響，透明度也在政策有效性中起著關(guān)鍵的作用。當然，這是過去幾十年有關(guān)央行透明度改革的主要觀點。如今，央行們公開分享了大量且還在不斷增加的政策信息。但政策制定者和央行內(nèi)外的評論者們有時候會質(zhì)疑是否所有的透明度加起來就是有效的溝通。

著名的FOMC點陣圖就是一個例子。對中值的關(guān)注就相當于強調(diào)當事情一如預期時，F(xiàn)OMC委員會做些什么。但我們一直生活在一個經(jīng)濟的基礎結(jié)構(gòu)以較大的、頻繁的、意想不到的變化為特征的時代當中。在這種環(huán)境里，最重要的政策信息可能是關(guān)于央行在面對意料之外的情況時將做出怎樣的反應，而不是毫無意外時它會怎么做。

不幸的是，有時候點陣圖分散了人們對FOMC將如何應對意外的經(jīng)濟狀況這一更重要話題的注意力。在不確定性較高的時候，最好把點陣圖中值看成是最不可能的結(jié)果。

總結(jié)下來，我很期待我們在這里的討論，以及正在進行的審視工作。我們需要最好的工具和策略來應對當前面臨的挑戰(zhàn)，我們必須以一種清晰而可信的方式就它們與外界溝通。同事們和我歡迎各位集思廣益。

華爾街見聞 張家偉 祁月