每經(jīng)記者｜王海慜    每經(jīng)編輯｜吳永久    

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隨著2016年年底《證券公司私募投資基金子公司管理規(guī)范》（以下簡稱《規(guī)范》）發(fā)布， 各券商私募基金子公司進入了全行業(yè)整改階段。根據(jù)《規(guī)范》的要求，券商直投子公司將逐步轉(zhuǎn)型為券商私募基金子公司，而這一轉(zhuǎn)變帶來的變化包括，私募基金子公司須與另類子公司進行業(yè)務(wù)劃分、明確限制自有資金投資比例、保薦加直投模式受限等。

整改兩年來，券商私募基金子公司的行業(yè)近況如何?今日，投中研究院發(fā)布了《2019年中國券商私募報告》。據(jù)這份報告顯示，截至2018年年底，行業(yè)內(nèi)共計124個券商私募基金子公司規(guī)范平臺完成整改，可以辦理有關(guān)私募基金管理人登記和產(chǎn)品備案，其全部注冊資本合計突破800億元。

此外，在《規(guī)范》發(fā)布后不久，曾有不少分析認為，《規(guī)范》中規(guī)定自有資金在單只私募基金中的投資比例不得超過20%， 這對券商私募基金子公司以自有資金來源為主的發(fā)展模式帶來了挑戰(zhàn)。從這兩年的整改情況來看，當前券商私募基金子公司的新設(shè)立基金的主要資金來源已經(jīng)轉(zhuǎn)變?yōu)檎龑Щ?、上市公司、第三方財富機構(gòu)等渠道，并逐漸脫離了“保薦+直投”模式。

券商私募子公司經(jīng)營波動大

2016年年底，《規(guī)范》發(fā)布之后， 各券商私募基金子公司進入了全行業(yè)的整改期。根據(jù)《規(guī)范》的要求，券商直投子公司將逐步轉(zhuǎn)型為券商私募基金子公司，而這一轉(zhuǎn)變帶來的變化包括，私募基金子公司須與另類子公司進行業(yè)務(wù)劃分、明確限制自有資金投資比例、保薦加直投模式受限等。

整改兩年來，券商私募基金子公司的行業(yè)近況如何?今日，投中研究院發(fā)布了《2019年中國券商私募報告》（以下簡稱《報告》），對券商私募基金子公司當前的生存狀況進行了梳理。

《報告》顯示，截至2018年年底，中國證券業(yè)協(xié)會累計公布了11批整改方案經(jīng)聯(lián)合機制審查認可的證券公司及其私募基金子公司等規(guī)范平臺名單，共計124個私募基金子公司規(guī)范平臺可以據(jù)此辦理有關(guān)私募基金管理人登記和產(chǎn)品備案。投中研究院根據(jù)公開信息統(tǒng)計，124個券商私募基金子公司規(guī)范平臺注冊資本合計突破800億元。與2016年合計613.95億元的證券公司直接投資子公司注冊資本相比，在依照《證券公司私募投資基金子公司管理規(guī)范》整改后，券商私募基金子公司注冊資本年復合增長率達到16.81%。

雖然近年來券商私募基金子公司的整體規(guī)模持續(xù)增長，但對券商母公司的利潤貢獻卻沒有同步增長，顯示券商私募基金子公司的經(jīng)營受市場和政策的影響較大，具有較明顯的波動性。

據(jù)《報告》統(tǒng)計，在2017年IPO等渠道退出順利的年份，海通證券旗下私募基金子公司海通開元凈利潤占母公司凈利潤的比重一度突破20%，金石投資和廣發(fā)信德凈利潤占母公司凈利潤的比重也均超過10%。但到了2018年，受到一二級市場估值倒掛、A股IPO審核趨嚴、新三板和并購交易低迷等多重因素影響，券商私募基金子公司在轉(zhuǎn)型第二年凈利潤面臨較大考驗，占母公司凈利潤的比重均呈現(xiàn)不同程度下滑。

例如，中信證券旗下私募基金子公司金石投資2017年實現(xiàn)凈利潤15.2億元，而2018年的凈利潤為-4654萬元，對母公司的業(yè)績貢獻為負數(shù)。

新資金來源取代自有資金

根據(jù)《規(guī)范》的明文規(guī)定，私募基金子公司及其下設(shè)基金管理機構(gòu)將自有資金投資于本機構(gòu)設(shè)立的私募基金的，對單只基金的投資金額不得超過該只基金總額的20%。如果私募基金子公司或其下設(shè)管理機構(gòu)以自有資金對該機構(gòu)設(shè)立的單只基金的投資金額超過該只基金總額的20%（該等情形在實務(wù)中較為少見），應當以出讓基金份額等方式進行整改。

此外，根據(jù)《規(guī)范》，禁止券商私募基金子公司以擬投資企業(yè)聘請母公司或母公司的承銷保薦子公司擔任保薦機構(gòu)或主辦券商作為對企業(yè)進行投資的前提。

《規(guī)范》還明確規(guī)定，證券公司擔任擬上市企業(yè)首次公開發(fā)行股票的輔導機構(gòu)、財務(wù)顧問、保薦機構(gòu)、主承銷商或擔任擬掛牌企業(yè)股票掛牌并公開轉(zhuǎn)讓的主辦券商的，應當按照簽訂有關(guān)協(xié)議或者實質(zhì)開展相關(guān)業(yè)務(wù)兩個時點孰早的原則，在該時點后私募基金子公司及其下設(shè)基金管理機構(gòu)管理的私募基金不得對該企業(yè)進行投資。

有分析認為，根據(jù)《規(guī)范》的這些要求，券商私募基金子公司的運作方式將更為市場化，這主要體現(xiàn)在《規(guī)范》通過限制券商私募基金業(yè)務(wù)中自有資金的比例對券商私募基金子公司的募集資金能力提出了更高的要求，另外，還通過打破原來保薦加直投的模式，使券商私募基金子公司在尋找投資項目的能力差異得以體現(xiàn)。

有券商私募基金人士表示，在整改初期，如何對外募資一直是券商私募基金發(fā)展的一個難題。那么在整改兩年后，這一情形是否有所改觀?

在整改1年后，證券業(yè)協(xié)會曾于2018年1月向券商發(fā)下了《關(guān)于證券公司子公司整改規(guī)范工作有關(guān)問題的答復》，明確了與券商私募基金子公司合作設(shè)立二級管理子公司的機構(gòu)須為地方政府投融資平臺、國家重點扶持產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)及知名外資企業(yè)。

據(jù)《報告》調(diào)查顯示，從這兩年的整改情況來看，當前券商私募基金子公司新設(shè)立基金中80%以上資金來源已轉(zhuǎn)變?yōu)檎龑Щ?、上市公司、第三方財富機構(gòu)等渠道，并逐漸脫離了“保薦+直投”模式。例如，國金證券旗下私募基金子公司國金鼎興就與諾亞財富等第三方理財機構(gòu)及廈門、南通、無錫等地政府引導基金和保險機構(gòu)進行合作，多元化開發(fā)募資渠道。

平安證券旗下私募基金子公司平安財智則認為，券商私募基金行業(yè)應該從更多方面解決募資問題，比如被列入銀行產(chǎn)品代銷的序列當中，或為新的業(yè)務(wù)開通綠色通道，目前券商私募基金行業(yè)內(nèi)普遍都有配售以及定增等業(yè)務(wù)的需求。中信證券在2018年年報中指出，金石投資今年將拓展募資渠道，開發(fā)銀行、保險、社保基金、企業(yè)年金等機構(gòu)投資者。

此外，由于近年來行業(yè)面臨項目資源獲取能力和投資判斷能力不足， 一二級市場估值倒掛，退出壓力激增等現(xiàn)實難題，轉(zhuǎn)型已是券商私募基金子公司的應有之義。例如，國泰君安創(chuàng)新投資、華泰紫金等券商私募基金子公司已經(jīng)設(shè)立了私募股權(quán)母基金，實行差異化運作，去年7月，國泰君安創(chuàng)新投資設(shè)立總規(guī)模達到500億元的市場化股權(quán)投資母基金，這是首只券商發(fā)起設(shè)立的市場化母基金；平安財智、方正和生、招商致遠等券商私募基金子公司與集團實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展；國金鼎興和國信弘盛等券商私募基金子公司則積極布局科創(chuàng)板項目；有的頭部券商旗下私募基金子公司還進行多元化投資布局，比如華泰紫金和廣發(fā)信德則同時管理人民幣和美元基金。

科創(chuàng)板帶來新退出渠道

根據(jù)CVSource投中數(shù)據(jù)顯示，2018年VC/PE投資主要集中在生物醫(yī)藥和TMT領(lǐng)域，其中生物醫(yī)藥全年融資金額達182.99億美元，占全部融資金額的比重為9.9%；TMT細分領(lǐng)域中的互聯(lián)網(wǎng)、IT及信息化、人工智能的融資金額占整個行業(yè)比重達到5.69%、6.03%和5.57%。

相應的是，券商私募基金子公司也加大了在這兩個領(lǐng)域的投資?！秷蟾妗凤@示，去年，券商私募基金子公司通過設(shè)立專門投資于生物醫(yī)藥或TMT領(lǐng)域的基金來加速這些領(lǐng)域的投資布局，或直接投資于生物醫(yī)藥、TMT領(lǐng)域的項目。

例如，中金資本和金石投資參與了人工智能芯片廠商寒武紀2018年6月完成的上億美元B輪融資；方正和生與北大醫(yī)療于2018年聯(lián)合發(fā)起重點關(guān)注領(lǐng)域包括醫(yī)療技術(shù)及醫(yī)療器械、生物醫(yī)藥的新基金；華泰紫金2018年5月入股譜利健生物和千麥醫(yī)學檢驗；中金資本2018年4月領(lǐng)投腫瘤診療服務(wù)提供商美中嘉和15億~18億元的戰(zhàn)略投資。

值得注意的是，據(jù)《報告》顯示，多家券商的私募基金子公司均表達了對科創(chuàng)板項目的興趣，其中不少券商認為，科創(chuàng)板為私募股權(quán)基金提供了一條新的退出渠道。例如，華泰紫金認為，采用注冊制的科創(chuàng)板將為股權(quán)投資機構(gòu)帶來一大新退出通道，且科創(chuàng)板的定價和流動性機制合理，為科技創(chuàng)新企業(yè)的發(fā)展提供更大支持。

國金鼎興同樣看好科創(chuàng)板作為創(chuàng)投基金未來的退出渠道。而目前國金鼎興已投項目中有近十家符合科創(chuàng)板報會要求，主要為5G、半導體、醫(yī)藥等領(lǐng)域的項目。此前，國金鼎興有關(guān)人士曾向記者表示，公司投資所聚焦的行業(yè)主要包括高端制造和生物醫(yī)藥。

據(jù)《報告》統(tǒng)計，截至2019年4月30日，已有超過100家企業(yè)申報科創(chuàng)板上市獲得上交所受理。在這100多家受理企業(yè)的股東中不乏券商私募基金子公司的身影，例如招商致遠間接持有樂鑫科技股份，金石投資通過青島金石、三峽金石持有鉑力特6%的股份。此外，據(jù)記者梳理，金石投資還持股賽諾醫(yī)療1.34%的股份，海通開元也通過南方媒體投資間接持有當虹科技的股份。