上周末，上交所在北京、上海、深圳和成都舉辦4場科創(chuàng)板座談會。會上，“虧損企業(yè)如何估值”成為與會的券商、投行們熱議的話題。

這個話題引起關(guān)注一點都不意外，畢竟科創(chuàng)板允許虧損企業(yè)上市，跟目前A股IPO注重考察盈利能力和考察公司現(xiàn)狀有著本質(zhì)區(qū)別。虧損企業(yè)上市，對于整個國內(nèi)資本市場生態(tài)圈來說完全是個新鮮事物，大家都在摸著石頭過河。

從另一個層面說，科創(chuàng)板誕生的意義也在此，將重塑中國資本市場生態(tài)圈，特別是一級市場生態(tài)將會徹底顛覆：將過去重視從“如何過審”向“如何發(fā)行”轉(zhuǎn)變。

從“如何過審”向“如何發(fā)行”轉(zhuǎn)變到底有什么區(qū)別呢？

如何過審：利潤是硬指標

科創(chuàng)板未誕生前，凈利潤成為IPO審核核心指標，“3000萬”之上，有“5000萬”，還有和“8000萬”從A股將近30年發(fā)展史來看，凈利潤一直是IPO過程中企業(yè)、中介機構(gòu)、監(jiān)管部門和媒體各方關(guān)注的焦點。伴隨著市場環(huán)境的變化，這個指標曾先后流傳出多種說法。2017年，“報告期最近一年凈利潤不低于3000萬”頻繁見諸于報端。到了2018年，利潤這個指標變成5000萬，甚至是8000萬元。

雖然，各個部門都否認存在上述所謂的門檻。但從過會率來看，利潤越高過會率越高是不爭的事實。根據(jù)牛牛金融研究中心此前發(fā)布的IPO年度專題報告，以2018年為例，當(dāng)年過會的IPO企業(yè)，報告期最后一年凈利潤集中分布在1-5億元區(qū)間，其次是5000萬-1億元區(qū)間。如果進一步將分析范圍擴大到2018年上發(fā)審會的擬IPO企業(yè)，那么剔除暫緩和取消審核、招股書未披露2017年凈利潤的記錄后共得到140家樣本企業(yè)，申請到深交所上市企業(yè)，年利潤超過5年，就鐵定拿到IPO門票。上交所利潤超過8000萬，過會率超過93%。

它們的凈利潤分布與各個區(qū)間的過會率如下表所示：

數(shù)據(jù)來源：Choice，金證互通牛牛金融研究中心整理

IPO重點考核利潤指標，對于上個世紀90年代剛起步的國內(nèi)市場來說，有一定的現(xiàn)實意義。但經(jīng)過將近30年的發(fā)展，這樣的審查曝出不少問題：一方面，市場只關(guān)注營收、利潤、毛利率等靜態(tài)指標。另一方面，一定程度上助長了企業(yè)上市前業(yè)績造假、上市后“業(yè)績變臉”，損害投資者利益的風(fēng)氣。

如何發(fā)行：講好企業(yè)故事

根據(jù)科創(chuàng)板已經(jīng)出臺的配套規(guī)則顯示，科創(chuàng)板上市標準淡化對凈利潤要求，同時允許“同股不同權(quán)”和“VIE結(jié)構(gòu)”企業(yè)上市，此舉，在我國資本市場發(fā)展史上具有非同尋常的意義。

這意味著經(jīng)過二十多年的風(fēng)雨洗禮后，我國在頂層制度設(shè)計層面開始正視資本市場與產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟自身演進規(guī)律，借助科創(chuàng)板以“增量改革”方式推動存量的主板市場進行改革，同時促進我國新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

這個重大改革措施，正在悄悄改變整個國內(nèi)資本市場生態(tài)。

上周末的上交所有關(guān)科創(chuàng)板座談會上，與會的投行代表就不無憂慮的表示，對于虧損企業(yè)的估值和定價將成為發(fā)行過程中最困難的環(huán)節(jié)，對于投行的估值定價能力是個不小的考驗。

專業(yè)分析人士認為，科創(chuàng)板的配套法規(guī)中淡化對凈利潤的考核，以多元化全方位的標準衡量上市企業(yè)經(jīng)營潛力，中短期內(nèi)有助于吸引和留駐新一代信息科技、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)里眾多尚處于早期階段、盈利數(shù)據(jù)尚不足以反映未來投資價值的企業(yè)，長遠來看還將對一級市場的生態(tài)產(chǎn)生潛移默化的影響，同時也對企業(yè)自身和服務(wù)企業(yè)的投關(guān)機構(gòu)提出了更高的要求。

虧損企業(yè)上市，每股收益和市盈率這兩個A股市場“萬能指標”將會失靈，再加上未來科創(chuàng)板的投資者將以專業(yè)機構(gòu)為主。這些機構(gòu)對于初創(chuàng)企業(yè)的估值，將會綜合參考行業(yè)發(fā)展空間，企業(yè)行業(yè)地位、市場規(guī)模、研發(fā)投入、用戶數(shù)量增長等多維度指標，不再是簡單的用每股收益乘以23倍市盈率計算上限。

因此，對于擬登陸科創(chuàng)板的企業(yè)而言，工作重心就要從“如何過審”轉(zhuǎn)變成了“如何發(fā)行”，向?qū)I(yè)投資者講好行業(yè)故事、講好企業(yè)故事，傳遞好品牌價值，這些對于企業(yè)IPO估值，將會取到?jīng)Q定性的作用。

這也就要求，計劃登陸科創(chuàng)板企業(yè)需要在上市前就開始重視投資者關(guān)系管理，將其貫穿于IPO的全過程，才能精準而有效地向市場傳遞自身的品牌形象和投資價值。

對于為科創(chuàng)板IPO企業(yè)服務(wù)的投關(guān)機構(gòu)即使重大挑戰(zhàn)也是重大機會。挑戰(zhàn)來自于，需要對全球的新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)發(fā)展具備深刻的理解，對企業(yè)發(fā)展周期規(guī)律具有清晰的認知，才能為這些超高速發(fā)展的企業(yè)提供資本服務(wù)。因此目前活躍于A股IPO市場的各大投關(guān)機構(gòu)正高度關(guān)注科創(chuàng)板配套規(guī)則公開征求意見后市場和媒體輿論風(fēng)向的變化，緊鑼密鼓地為科創(chuàng)板IPO作準備，金證互通即是其中的一家。

金證互通（股票代碼：838334），是一家在新三板掛牌的資本市場服務(wù)機構(gòu)，近年來在創(chuàng)新金融服務(wù)方面成效顯著。在深度研究的帶動下，旗下基金通過投資上市公司定向增發(fā)、并購配套融資等方式，深度參與資本市場配售環(huán)節(jié)。同時，結(jié)合研究挖掘傳播企業(yè)投資價值，成功服務(wù)多家上市公司的配股融資與機構(gòu)路演交流會，再融合旗下牛牛董辦證券事務(wù)系統(tǒng)的投資者數(shù)據(jù)庫，能夠為客戶多渠道獲取投資者的關(guān)注認可。為詢價及成功發(fā)行提供系統(tǒng)性支持。