每經(jīng)編輯｜每經(jīng)記者 朱萬(wàn)平 宋思艱    

每經(jīng)記者 朱萬(wàn)平 宋思艱

2015年7月，寶能舉牌萬(wàn)科，從而引發(fā)萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)，戰(zhàn)火延燒至今尚未結(jié)束。受這一事件影響，目前A股市場(chǎng)上不少股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散的上市公司成為“驚弓之鳥(niǎo)”，紛紛試圖通過(guò)修改公司章程來(lái)防范“惡意收購(gòu)”，從而預(yù)防控制權(quán)旁落。

但在昨日（8月26日），證監(jiān)會(huì)發(fā)言人在新聞發(fā)布會(huì)上的表態(tài)卻讓這些上市公司緊張起來(lái)，這是怎么回事？

證監(jiān)會(huì)：不得通過(guò)反收購(gòu)條款限制股東合法權(quán)利

每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào)：nbdnews）記者注意到，8月26日下午，在證監(jiān)會(huì)例行新聞發(fā)布會(huì)上，發(fā)言人張曉軍在回應(yīng)“一些上市公司選擇修改公司章程來(lái)避免惡意并購(gòu)，監(jiān)管部門(mén)如何看待這個(gè)問(wèn)題”的提問(wèn)時(shí)表達(dá)了兩點(diǎn)意見(jiàn)：

第一，一些公司擬在章程中引入系列反收購(gòu)條款，對(duì)此交易所發(fā)出監(jiān)管問(wèn)詢(xún)，相關(guān)證監(jiān)局約談公司有關(guān)人員，要求公司通過(guò)信息披露，充分、有針對(duì)性地解釋相關(guān)條款設(shè)置的合法性、正當(dāng)性和必要性。

第二，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，上市公司章程設(shè)置控制權(quán)條款的約定，需要遵循法規(guī)規(guī)定，不得通過(guò)反收購(gòu)條款限制股東合法權(quán)利。證監(jiān)會(huì)將依法監(jiān)管上市公司收購(gòu)及相關(guān)股份權(quán)益變動(dòng)活動(dòng)，發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)的，將依法采取監(jiān)管措施。

證監(jiān)會(huì)上述“不得通過(guò)反收購(gòu)條款限制股東合法權(quán)利”的表態(tài)引起多家上市公司的高度緊張。

那么，哪些上市公司正在或曾經(jīng)推出了修改公司章程來(lái)避免惡意收購(gòu)的手段呢？

6公司打算修改章程，卻收到交易所關(guān)注函

根據(jù)每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào)：nbdnews）記者不完全統(tǒng)計(jì)，目前已有包括廊坊發(fā)展、山東金泰、雅化集團(tuán)、中國(guó)寶安在內(nèi)的14家上市公司正擬通過(guò)或曾擬通過(guò)修改公司章程的方式，來(lái)避免惡意收購(gòu)。

其中，雅化集團(tuán)（002497，SZ）、山東金泰（600385，SH）、金路集團(tuán)（000510，SZ）、隆平高科（000998，SZ）和華神集團(tuán)（000790，SZ）等6家上市公司在提交修改公司章程的議案后，均收到交易所的關(guān)注函或問(wèn)詢(xún)函。

每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào)：nbdnews）記者注意到，在交易所發(fā)給相關(guān)上市公司的函件中，多次提到《上市公司收購(gòu)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《收購(gòu)管理辦法》）第八條。

6月7日，深交所發(fā)給中國(guó)寶安的關(guān)注函中就詢(xún)問(wèn)道：公司擬修改《公司章程》所設(shè)置的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償條款是否存在違反《收購(gòu)管理辦法》第八條的情形？該條款設(shè)置是否涉嫌利益輸送？是否違反忠實(shí)義務(wù)？

8月24日，深交所在發(fā)給金路集團(tuán)的問(wèn)詢(xún)函中提問(wèn)：公司擬修改的《公司章程》關(guān)于董事會(huì)改選的相關(guān)規(guī)定是否符合《公司法》和《收購(gòu)管理辦法》第八條的規(guī)定？是否不合理地維護(hù)現(xiàn)任董事的地位？

每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào):nbdnews）記者注意到，《收購(gòu)管理辦法》第八條規(guī)定：被收購(gòu)公司的董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員對(duì)公司負(fù)有忠實(shí)義務(wù)和勤勉義務(wù)，應(yīng)當(dāng)公平對(duì)待收購(gòu)本公司的所有收購(gòu)人。被收購(gòu)公司董事會(huì)針對(duì)收購(gòu)所做出的決策及采取的措施，應(yīng)當(dāng)有利于維護(hù)公司及其股東的利益，不得濫用職權(quán)對(duì)收購(gòu)設(shè)置不適當(dāng)?shù)恼系K，不得利用公司資源向收購(gòu)人提供任何形式的財(cái)務(wù)資助，不得損害公司及其股東的合法權(quán)益。

持股比例低的控股股東“皺眉頭”

每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào)：nbdnews）記者注意到，在目前已經(jīng)推出“反收購(gòu)”條款的10多家上市公司中，其中6家被交易所問(wèn)詢(xún)后，情況都出現(xiàn)了重大變化。

其中，華神集團(tuán)因監(jiān)管層認(rèn)定修改后的公司章程部分條款涉嫌與《公司法》、《證券法》的相關(guān)規(guī)定存在差異，最終取消了修改公司章程的議案；廊坊發(fā)展（600149，SH）在股東大會(huì)上遭到恒大狙擊，最終相關(guān)議案未獲通過(guò)。

雅化集團(tuán)修改公司章程的議案8月1日遭到中證中小投資者服務(wù)中心（以下簡(jiǎn)稱(chēng)投服中心）的強(qiáng)烈質(zhì)疑，投服中心呼吁投資者在股東大會(huì)上投反對(duì)票。目前，雅化集團(tuán)已暫緩相關(guān)議案的修訂，決定不提交股東大會(huì)審議，其在公告中表示，鑒于目前對(duì)反收購(gòu)相關(guān)條款存在異議，按照謹(jǐn)慎性原則，公司擬暫緩《公司章程》及相關(guān)規(guī)則的修訂，待相關(guān)法律法規(guī)有明確界定或監(jiān)管部門(mén)有確定性意見(jiàn)后再行推進(jìn)。

每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào)：nbdnews）記者根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至8月27日，控股股東持股比例低于20%的上市公司有360家；控股股東持股比例低于15%的上市公司有139家。

8月26日，海通證券發(fā)布研報(bào)，分析了此前被險(xiǎn)資舉牌的上市公司的一些特征，其中較重要的特征如下：

第一，估值水平較低。被舉牌上市公司標(biāo)的整體估值較低，市盈率、市凈率中位數(shù)分別為30.5倍和3倍，大幅低于全部A股的市盈率、市凈率中位數(shù)水平55.8倍和4.4倍；

第二，分紅水平較高。金地集團(tuán)、金融街、萬(wàn)科等多家被舉牌上市公司股息率在2%以上，高分紅公司可以帶來(lái)產(chǎn)期穩(wěn)定的股息現(xiàn)金流，容易成為舉牌標(biāo)的；

第三，盈利能力較高，半數(shù)ROE（凈資產(chǎn)收益率）在10%以上。被舉牌公司整體盈利能力較高，ROE（2015年財(cái)報(bào)）中位數(shù)為9.9%，而全部A 股的ROE中位數(shù)僅為7.3%，其中承德露露、萬(wàn)科、歐亞集團(tuán)等公司ROE都在15%以上；

第四，大股東持股比例較低。被舉牌標(biāo)的大股東持股占比中位數(shù)為21.8%，大股東持股比例較低的公司相對(duì)容易增持，且容易獲得控制權(quán)。

每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào)：nbdnews）記者根據(jù)東方財(cái)富Choice金融終端統(tǒng)計(jì)后注意到，一些類(lèi)似于萬(wàn)科的白馬股、行業(yè)龍頭企業(yè)，控股股東（或第一大股東）持股不足20%，但與萬(wàn)科一樣，手握貨幣資金頗多。

比如中信證券（600030，SH），截至2016年中報(bào)時(shí)第一大股東持股比例為18.79%，但公司手握貨幣資金高達(dá)1451.45億元。

又如格力電器（000651，SZ），截至2016年中報(bào)時(shí)控股股東持股比例為18.22%，但公司手握貨幣資金高達(dá)994.21億元，這一金額甚至超過(guò)了萬(wàn)科。

律師：公司對(duì)章程有修改空間 但不可任意“定制”

對(duì)于證監(jiān)會(huì)8月26日的表態(tài)，專(zhuān)業(yè)人士如何看待？同時(shí)，如果上市公司要預(yù)防惡意收購(gòu)，除修改《公司章程》之外，還有無(wú)其他方式？為此，8月26日，每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào)：nbdnews）記者采訪了業(yè)內(nèi)多位律師。

上海天銘律師事務(wù)所宋一欣向記者表示：惡意收購(gòu)并非法律概念，目前監(jiān)管層也沒(méi)有相關(guān)定義。實(shí)際上，只要收購(gòu)行為合法合規(guī)，就不存在“惡意”收購(gòu)或“善意”收購(gòu)的問(wèn)題。收購(gòu)行為是一種市場(chǎng)資源配資行為，現(xiàn)在大股東通過(guò)修訂章程來(lái)反收購(gòu)，本質(zhì)上是反市場(chǎng)行為。

北京問(wèn)天律師事務(wù)所張遠(yuǎn)忠對(duì)記者表示，“支持證監(jiān)會(huì)的態(tài)度，章程不得違反《公司法》，只能在《公司法》允許的范圍內(nèi)設(shè)置反收購(gòu)條款，不得因此損害股東的法定權(quán)利”。

對(duì)于反收購(gòu)的其他方式，張遠(yuǎn)忠向記者指出，在戰(zhàn)略上，反收購(gòu)可以有以下三種途徑：第一，提高收購(gòu)人收購(gòu)和控制目標(biāo)公司的難度和成本；第二，降低目標(biāo)公司資產(chǎn)的價(jià)值及對(duì)收購(gòu)人的吸引力；第三，通過(guò)對(duì)收購(gòu)人的正面攻擊而終止或延緩收購(gòu)人收購(gòu)進(jìn)程。在戰(zhàn)術(shù)上，西方資本市場(chǎng)經(jīng)過(guò)百余年歷練，產(chǎn)生了種類(lèi)繁多的反收購(gòu)措施，舉其要者，如“驅(qū)鯊劑”條款、“毒丸”計(jì)劃、“金降落傘”議和“白衣騎士”提起控告或訴訟等手段。

不過(guò)，張遠(yuǎn)忠進(jìn)一步表示，為促進(jìn)并購(gòu)作為上市公司外部治理和競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制作用的發(fā)揮，同時(shí)保證上市公司控制權(quán)、管理人才等各類(lèi)證券市場(chǎng)資源的正常流動(dòng)和優(yōu)化配置，西方國(guó)家均對(duì)反收購(gòu)措施的采取，規(guī)定了一系列限定措施，以免其對(duì)并購(gòu)市場(chǎng)構(gòu)成損害。因此，西方國(guó)家上市公司采取反收購(gòu)措施的空間是有限的，必須遵循一系列法律原則和規(guī)定。

上海明倫律師事務(wù)所律師王智斌對(duì)每日經(jīng)濟(jì)新聞（微信號(hào)：nbdnews）記者表示：我國(guó)公司法在很多地方為公司章程設(shè)置條款預(yù)留了空間，但這并不意味著公司可以任意“定制”公司章程。對(duì)于股東的提案權(quán)、表決權(quán)、股東大會(huì)和董事會(huì)的權(quán)限劃分等方面，公司法有強(qiáng)制性規(guī)定，公司章程不能通過(guò)特別條款限制股東的法定權(quán)利。

他認(rèn)為，監(jiān)管部門(mén)的表態(tài)是在提醒上市公司注意公司章程修改條款的合法性。上市公司仍然可以在公司章程中設(shè)置“毒丸計(jì)劃”以防范“野蠻人”，只是“毒丸計(jì)劃”不應(yīng)傷及股東的合法權(quán)利，不能違反法律的強(qiáng)制性規(guī)定。

他還表示，防范“野蠻人”是一個(gè)系統(tǒng)工程，修改公司章程只是其中的一個(gè)環(huán)節(jié)，上市公司在公司治理等方面也要注意尊重股東的法定權(quán)利。