隨著新三板的機(jī)制日漸成熟，市場(chǎng)容量擴(kuò)大，流動(dòng)性增強(qiáng)，新三板擴(kuò)容改革在即?；仡櫺氯宓陌l(fā)展歷程，了解現(xiàn)狀及特征，探索未來發(fā)展趨勢(shì)，不僅有助于解決高科技中小企業(yè)融資難題，推動(dòng)全國高科技產(chǎn)業(yè)更快發(fā)展，對(duì)于建設(shè)多層次資本市場(chǎng)也具有重要意義。 昨天:櫛風(fēng)沐雨艱難前行 三板市場(chǎng)的前身是出現(xiàn)在上世紀(jì)90年代初期的法人股市場(chǎng)。 1992年7月,為了解決法人股的流通問題,全國證券交易自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)(STAQ)啟動(dòng)。1993年4月,全國電子證券交易系統(tǒng)(NET)也在北京啟動(dòng)。這兩個(gè)市場(chǎng)被稱為“兩網(wǎng)”市場(chǎng)。在1993年治理整頓和控通脹過程中,STAQ和NET兩網(wǎng)市場(chǎng)被治理。1993年6月證監(jiān)會(huì)停止了兩網(wǎng)市場(chǎng)的新股掛牌。1997年,NET更名為“中國國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司”,不再進(jìn)行股票交易。1999年9月,STAQ和NET暫停交易,并實(shí)質(zhì)上進(jìn)入關(guān)閉狀態(tài)。兩網(wǎng)關(guān)閉后,其掛牌交易的法人股仍有流通需要,同時(shí)主板退市公司的股票交易也是需要解決的問題。 為此,中國證券業(yè)協(xié)會(huì)于2001年6月正式啟動(dòng)證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù),俗稱的三板市場(chǎng)。新三板是一個(gè)無形市場(chǎng),當(dāng)時(shí)由具有該項(xiàng)業(yè)務(wù)資格的6家證券公司300多家營業(yè)部采用電子交易方式進(jìn)行交易。該市場(chǎng)除了解決STAQ和NET系統(tǒng)掛牌公司股份流通問題之外,還將已經(jīng)從主板退市的股份公司、原各地交易中心掛牌交易的公司以及歷史遺留問題公司的股票納入交易范圍。 2006年1月,中關(guān)村非上市公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓啟動(dòng)試點(diǎn),具體的交易實(shí)施在新三板中進(jìn)行。至此,新三板由于新業(yè)務(wù)的加入也被稱為“新三板市場(chǎng)”。新三板市場(chǎng)的兩個(gè)市場(chǎng)板塊的功能定位不同,原新三板主要為尚未到主板創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)的股票、主板和創(chuàng)業(yè)板退市股票的交易提供平臺(tái);中關(guān)村股份報(bào)價(jià)系統(tǒng)則主要為中關(guān)村高科技企業(yè)的股權(quán)交易提供服務(wù)。 今天：夯實(shí)基礎(chǔ)曙光再現(xiàn) 截至2012年7月25日,新三板上掛牌股票156只，新三板近年來的發(fā)展呈現(xiàn)出幾個(gè)主要特征: 市場(chǎng)范圍和規(guī)模不斷擴(kuò)大。近年來,中關(guān)村股份報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌企業(yè)逐年增多,且增長(zhǎng)速度加快,有進(jìn)一步擴(kuò)展的態(tài)勢(shì)。證監(jiān)會(huì)目前正在制定新三板市場(chǎng)擴(kuò)容的具體方案已基本成型,這意味著代辦股份報(bào)價(jià)系統(tǒng)將擴(kuò)大到其他高新科技園區(qū),將有更多的高科技企業(yè)通過新三板市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)股份轉(zhuǎn)讓。 市場(chǎng)功能不斷完善。新三板市場(chǎng)除了交易功能之外,不少在股份報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌的公司通過定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)募集資金。近日中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》，這將為三板公司的融資提供重要法律依據(jù)。監(jiān)管層正在考慮在擴(kuò)容的新三板市場(chǎng)中引入更具市場(chǎng)靈活性的“注冊(cè)制”,并在具體交易機(jī)制上以主辦券商為基礎(chǔ)引入做市商制度。 轉(zhuǎn)板通道已基本形成。作為主板與創(chuàng)業(yè)板的次級(jí)市場(chǎng),新三板市場(chǎng)與交易所場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板通道已經(jīng)基本形成。 制度性限制。新三板的快速發(fā)展推動(dòng)了我國場(chǎng)外股權(quán)交易的發(fā)展,也促進(jìn)了我國多層次資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的完善，但該市場(chǎng)的發(fā)展仍受到一些制度性限制，如過高的交易門檻使得市場(chǎng)交易過于清淡等。 明天：創(chuàng)新為本前景廣闊 未來場(chǎng)外交易市場(chǎng)建設(shè)的方向可以預(yù)見,只有解決上述阻礙我國場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展的問題,才能促進(jìn)我國資本市場(chǎng)體系的完善。從目前的實(shí)際來看,未來我國場(chǎng)外交易市場(chǎng)的發(fā)展存在以下幾種可能: 一是以新三板為核心,將各地產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)逐步納入新三板,以建成全國統(tǒng)一的場(chǎng)外交易市場(chǎng)(OTC)。 新三板在規(guī)劃中的核心地位已經(jīng)確立,市場(chǎng)擴(kuò)容工作也在進(jìn)行中。其發(fā)展的第一步是將全國多個(gè)高新產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)的高科技企業(yè)納入系統(tǒng)。如果發(fā)展順利,將來該系統(tǒng)有望成為場(chǎng)外交易市場(chǎng)的基礎(chǔ)平臺(tái),并通過整合全國的其他資源來實(shí)現(xiàn)交易體系完善和規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)張。而在全國的市場(chǎng)資源中,已經(jīng)具有廣泛市場(chǎng)基礎(chǔ)和地方政策資源的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)可能成為很好的備選資源。如果能夠?qū)崿F(xiàn)股權(quán)交易市場(chǎng)同新三板的統(tǒng)一發(fā)展,則股份的場(chǎng)外交易可在全國統(tǒng)一的市場(chǎng)進(jìn)行。市場(chǎng)的統(tǒng)一將有利于價(jià)格的合理,以及市場(chǎng)效率的提高。 二是新三板通過擴(kuò)容全國其他高新開發(fā)區(qū)的高科技企業(yè)形成更具為創(chuàng)業(yè)企業(yè)服務(wù)特征的網(wǎng)絡(luò)交易市場(chǎng)。 在全國各地的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的基礎(chǔ)上發(fā)展出全國統(tǒng)一的場(chǎng)外市場(chǎng),為中小型非上市股份公司服務(wù)。雖然產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)同新三板存在互補(bǔ)性,但由于歷史原因、市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的差異以及監(jiān)管部門不同,可能在整合過程具有很大難度。相較而言,一個(gè)更為具有操作性的可能是以產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)為基礎(chǔ),發(fā)展股權(quán)交易市場(chǎng),并實(shí)現(xiàn)更大范圍的整合。新三板可以通過擴(kuò)容以實(shí)現(xiàn)專門為高科技企業(yè)服務(wù),形成對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的補(bǔ)充,最終形成兩個(gè)場(chǎng)外市場(chǎng)并存的格局。 三是鼓勵(lì)多個(gè)場(chǎng)外交易市場(chǎng)同時(shí)發(fā)展,形成兩點(diǎn)一線的市場(chǎng)格局。 在積極推進(jìn)新三板擴(kuò)容,并規(guī)劃建立全國性股權(quán)交易市場(chǎng)的同時(shí),鼓勵(lì)區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展，最終形成兩個(gè)全國性場(chǎng)外交易市場(chǎng)和區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)共生的市場(chǎng)格局。多個(gè)市場(chǎng)共同發(fā)展、互相競(jìng)爭(zhēng),各自功能定位不同,能夠基本上將所有非上市公司股權(quán)股份交易納入市場(chǎng)之中,有利于實(shí)現(xiàn)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的多元化發(fā)展。兩點(diǎn)一線的市場(chǎng)模式更加接近美國場(chǎng)外交易市場(chǎng)體系的模式,具有更好的適應(yīng)性。 可以預(yù)見，新三板擴(kuò)容將為進(jìn)一步助推新三板市場(chǎng)的發(fā)展速度，實(shí)現(xiàn)超常規(guī)發(fā)展和新的跨躍。 （第一作者宋國良系對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融產(chǎn)品與投資研究中心主任）